锂电产业链是国内产业投资热度较高的赛道之一。自2021年新能源汽车销量大爆发，“热”是整个行业的关键词。从上游锂矿，中游正极材料、电解液、隔膜等，再到下游锂电池厂商，热点赛道不断涌现，整个产业链都在高速“扩产”。

数据来源：公司半年报每经资料图刘红梅制图

新能源汽车销量持续高增长，锂电池产业链受益匪浅。新的趋势之下，锂电产业链上半年有着怎样的业绩表现？哪些细分赛道异军突起？

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从整体来看，上游锂源无疑是大赢家，营收、净利润双双高增长。以“锂王”天齐锂业为例，2022年上半年，其营收为142.96亿元，同比增长508.05%；净利润为103.28亿元，同比增长119倍。

与此同时，下游锂电池厂商营收增长也较可观，但净利润增长稍显逊色。以“宁王”宁德时代为例，2022年上半年，其营收为1129.71亿元，同比增长156.32%；净利润为81.68亿元，同比增长82.17%。

上游：“咸鱼大翻身”，锂矿成大赢家

“咸鱼大翻身”，可谓是上游锂源厂商近一年来的真实写照。2022年中报显示，天齐锂业（SZ002466，股价110.77元，市值1818亿元）营收142.96亿元，同比增长508.05%；净利润103.28亿元，同比增长119倍，扣非后净利润同比增长479倍。

天齐锂业中报相当靓丽，不过公司也经历了漫长的低谷期。自2018年初至2020年底，碳酸锂价格经历了长达四年半的低谷期。2017年11月，电池级碳酸锂价格一度录得16.80万元/吨的价格，此后价格一路走低，至2020年年底，价格跌至4万元/吨。

而天齐锂业，恰恰于2018年以35亿美元价格收购SQM23.77%的股权。为此，天齐锂业背上了沉重的债务，并寻求多方融资。2019年、2020年年报中，天齐锂业资产负债率分别为80.88%、82.32%。

2021年开始，碳酸锂价格持续回升，特别是2021年下半年，更是呈现指数级上涨。2021年6月，电池级碳酸锂价格逼近9万元/吨。2021年12月，价格越过20万元/吨关口。春节期间，产业链中游争相囤货，电池级碳酸锂价格再度暴涨，至2022年3月，直接突破50万元/吨关口。此后电池级碳酸锂价格持续维持在50万元/吨高位。

伴随着碳酸锂价格上涨以及港股IPO，天齐锂业负债状况逐渐好转。2021年年报中，其资产负债率降至58.90%，2022年中报又进一步降至45.55%。

碳酸锂价格的暴涨，致使锂电产业链利润向上游转移。锂矿企业中报的普遍特征是，营收、净利润双双暴涨，而净利润增速更甚。

赣锋锂业（SZ002460，股价83.57元，市值1685亿元）营收同比增长255.38%，净利润同比增长412.02%。盐湖股份（SZ000792，股价27.12元，市值1473亿元）、盛新锂能（SZ002240，股价53.49元，市值463亿元）、西藏矿业（SZ000762，股价49.04元，市值255亿元）、雅化集团（SZ002497，股价28.63元，市值330亿元）、永兴材料（SZ002756，股价135.10元，市值560亿元）同样如此，净利润增速高于营收增速。

值得一提的是，在资本市场上，锂矿企业也受到热捧。比如，截至9月6日收盘，上述天齐锂业、赣锋锂业等7家企业，当天的股价均出现较大幅度上涨，其中，盛新锂能股价涨幅超过4%，而“锂王”天齐锂业，当天股价更是大涨5%。

相比锂产业链，钴产业链则显得相对沉寂。钴是三元正极材料（镍钴锰）原料，在三元电池高速发展时期，钴的火热程度比锂更高。但随着磷酸铁锂电池的崛起，资产市场对钴产业链企业炒作热情骤减。虽然三元电池也在高速增长，但风头显然不在这边。

中报显示，华友钴业（SH603799，股价74.99元，市值1198亿元）、寒锐钴业（SZ300618，股价51.27元，市值159亿元）、洛阳钼业（SH603993，股价5.05元，市值1091亿元）营收分别同比增长117.00%、37.34%和63.95%；净利润分别同比增长53.60%、-14.21%和8.19%。

记者注意到，截至9月6日收盘，华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业的股价均出现上扬，其中华友钴业涨幅最大，为2.45%。

值得一提的是，2017年锂电行情火热之时，有“二钴”“二锂”之称，“二锂”是指天齐锂业、赣锋锂业，“二钴”便是华友钴业和寒锐钴业。

如今，华友钴业已与寒锐钴业拉开差距。2022年上半年，华友钴业营收310.18亿元，寒锐钴业营收27.93亿元。华友钴业营收为寒锐钴业十余倍。

洛阳钼业则凭借位于刚果（金）TFM项目和KFM项目，在钴资源领域异军突起。不过，其中报中净利润增速仅为8.19%，或因上市公司一季度期货套期保值出现大额负数影响。

中游：好风凭借力，磷酸铁锂正极快速崛起

好风凭借力。相比上游锂矿企业，大部分中游锂电材料企业净利润增速跟不上营收增速。但磷酸铁锂电池“风头无两”之际，磷酸铁锂正极材料企业也录得较好业绩表现。

磷酸铁锂正极龙头企业当属德方纳米（SZ300769，股价313.30元，市值544亿元），2022年中报显示，上市公司营收75.57亿元，同比增长492.89%；净利润12.80亿元，同比增长847.44%。

2021年初以来，大量化工企业跨界磷酸铁锂正极，并规划了规模庞大的产品，比如钛白粉巨头中核钛白（SZ002145，股价8.18元，市值244亿元）、龙佰集团（SZ002601，股价17.63元，市值421亿元）。但从德方纳米中报数据看，目前这些跨界厂商并未对其业务带来冲击。

促使德方纳米业绩大涨的，是磷酸铁锂正极“量价齐升”。根据中商产业研究院数据，2022年1~6月，磷酸铁锂电池累计产量123.21GWh，占总产量59.7%，累计同比增长226.8%。

价格方面，磷酸铁锂正极走势与碳酸锂类似。Wind数据显示，2020年10月，德方纳米磷酸铁锂正极价格一度跌至3.40万元/吨，2021年年底涨至10万元/吨，2022年2月价格攀升至14.10万元/吨。

受磷酸铁锂正极涨价提振，德方纳米毛利率也在提高。中报显示，其毛利率为27.81%，同比增长6.15个百分点。

相比之下，三元正极上市公司虽然营收、净利润也在高速增长，但毛利率水平却在下降。以三元正极两大上市公司容百科技（SH688005，股价100.72元，市值454亿元）、当升科技（SZ300073，股价77.82元，市值394亿元）为代表，2021年中报中，容百科技、当升科技毛利率分别为14.40%、21.17%；2022年中报，两家上市公司毛利率分别降至12.86%和17.75%。

对比磷酸铁锂正极龙头和三元正极龙头，前者受碳酸锂涨价影响较小，毛利率水平仍在提高，而后者受碳酸锂涨价影响较大，向下游传导价格能力较弱，只能以自身毛利率水平下降来保持产品竞争力。

三元正极价格走势也表明了这一点。Wind数据显示，2020年底，三元811价格为17.55万元/吨，至2022年2月，价格上涨至30万元/吨左右。此间，碳酸锂价格上涨超10倍，磷酸铁锂正极价格上涨超3倍，而三元811价格上涨甚至不到1倍。

其他锂电材料方面，2021年的十倍股、电解液添加剂巨头永太科技（SZ002326，股价28.55元，市值250亿元）保持高速增长，营收同比增长67.85%，净利润同比增长417.95%。隔膜行业仍是恩捷股份（SZ002812，股价189.32元，市值1690亿元）、星源材质（SZ300568，股价22.97元，市值294元）两巨头并立，这两家上市公司在营收、净利润增速以及毛利率水平方面与同行其他上市公司拉开较大差距。

负极材料方面，三大巨头营收、净利润表现不一。杉杉股份营收增速为8.30%，净利润增速却高达118.65%。这是因为杉杉股份剥离了正极材料业务，正极材料业务自2021年9月1日起不再并表。另外，由于负极材料头部客户加速放量，负极出货量大幅上升。因此，杉杉股份在营收增速较低的背景下，录得净利润高速增长。

璞泰来营收、净利润增速基本一致，分别为75.76%和80.13%。相比之下，贝特瑞营收增速为142.47%，净利润增速仅为25.67%。可以看出，贝特瑞净利润增速与营收增速差距明显。

下游：涨价承受者，谁为谁“打工”？

谁为谁“打工”？2022年上半年，锂电产业链主线还是上游涨价向中下游传导。2022年，新能源车整机厂可谓受够了锂电池的涨价，而锂电池厂商更是有口难言，对上游碳酸锂的涨价怨声载道。

对于上游碳酸锂十倍的涨幅，下游电池厂对整机厂的涨价是温和的。宁德时代（SZ300750，股价455.20元，市值1.11万亿元）董事长曾毓群就曾在2022年一季度电话会议中表示，公司并非没有产业链话语权，而是希望能维护产业健康稳定，不会把价钱加死你（下游），然后赚一笔钱就跑，所以公司提价是很温和的，是为新能源汽车产业做长期贡献的想法。

在2022年7月，曾毓群再度表示：“我们锂的回收率达到了90%以上”。曾毓群强调，目前已探明的锂资源储量可以生产160TWh的锂电池。随着锂资源勘探工作的进行，或许会有更多的发现。电池不同于石油，石油用了后就没有了，电池里面绝大部分材料都可以循环利用。

“宁王”开撕，“锂王”天齐锂业也不甘示弱，其相关人士称锂回收理论上可以，在商业上还无法大规模回收再利用，并认为宁德时代的锂回收率“实验室应该能做到，但是商业上还没见过”。

从中报数据看，天齐锂业净利润增速远超营收增速。而宁德时代净利润增速却大幅低于营收增速。2022年上半年，宁德时代营收1129.71亿元，同比增长156.32%；净利润81.68亿元，同比增长82.17%。

对比可知，宁德时代营收是天齐锂业约8倍，但天齐锂业上半年赚了103.28亿元，净利润较宁德时代还多了21.6亿元。电池厂辛辛苦苦半年，很大程度上给上游锂矿企业“打工”了。

锂电池龙头宁德时代尚且如此，其他厂商可想而知。孚能科技（SH688567，股价31.80元，市值341亿元）上半年营收增速495.48%，净利润仍是负值；亿纬锂能（SZ300014，股价94.80元，市值1800亿元）营收增速127.54%，净利润反而在负增长。

对比毛利率水平，天齐锂业、赣锋锂业分别为80.13%、60.46%，而宁德时代、国轩高科（SZ002074，股价34.68元，市值617亿元）、孚能科技、亿纬锂能毛利率分别为18.44%、13.85%、13.34%和14.64%。

显然，未来锂电产业链的利润分配，大概还得看碳酸锂价格走势。

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